BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
ĐẶNG PHƯƠNG MAI
GIẢI PHÁP TÁI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CÁC DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH THÉP
Ở VIỆT NAM
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
HÀ NỘI - 2016
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
ĐẶNG PHƯƠNG MAI
GIẢI PHÁP TÁI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CÁC DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH THÉP
Ở VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng Mã số: 62.34.02.01
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học:
1. PGS.,TS. Bùi Văn Vần 2. TS. Trần Tiến Cường
HÀ NỘI - 2016
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan bản luận án là công trình nghiên cứu riêng của tôi. Các số liệu, kết quả nêu trong luận án là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng.
Tác giả luận án
Đặng Phương Mai
MỤC LỤC DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG DANH MỤC BIỂU ĐỒ DANH MỤC HÌNH VẼ
PHẦN MỞ ĐẦU ... 1 CHƯƠNG I: NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP ... 18
1.1. Nguồn vốn và phân loại nguồn vốn của doanh nghiệp ... 18 1.2. Cấu trúc tài chính của doanh nghiệp ... 24
1.2.1. Khái niệm và các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp ... 24 1.2.2. Các lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp ... 30 1.2.3. Các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp ... 43 1.2.4. Tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động kinh
doanh và giá trị doanh nghiệp ... 49 1.3. Tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp ... 50 1.3.1. Khái niệm và sự cần thiết phải thực hiện tái cấu trúc tài chính 50 1.3.2. Nội dung tái cấu trúc tài chính ... 57 1.3.3. Trình tự tái cấu trúc tài chính ... 62 1.3.4. Các nguyên tắc cơ bản trong tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp 66 1.4. Kinh nghiệm tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp ở một số quốc gia trên thế giới và bài học rút ra đối với Việt Nam. ... 69 CHƯƠNG II: THỰC TRẠNG CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH THÉP Ở VIỆT NAM ... 81
2.1. Tổng quan các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam ... 81 2.1.1. Khái quát quá trình hình thành và phát triển ngành thép Việt Nam ... 81 2.1.2. Khái quát đặc điểm hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp trong ngành thép ... 85 2.2. Thực trạng cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam ... 92
2.2.1. Khái quát tình hình tài chính của các DN trong ngành thép ... 92 2.2.2. Thực trạng cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp trong ngành thép.
... 109
2.2.3. Các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp trong ngành thép ... 130 2.2.4. Tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động kinh
doanh của các doanh nghiệp trong ngành thép ... 141 2.3. Đánh giá chung về cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp trong ngành thép ... 147 CHƯƠNG III: GIẢI PHÁP TÁI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CÁC DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH THÉP Ở VIỆT NAM ... 154
3.1. Bối cảnh kinh tế - xã hội và định hướng phát triển ngành thép trong giai đoạn 2015-2025 ... 154
3.1.1. Bối cảnh kinh tế - xã hội... 154 3.1.2. Định hướng phát triển ngành thép Việt Nam ... 156 3.2. Các quan điểm cần quán triệt trong tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ... 161
3.2.1. Tái cấu trúc tài chính trước hết và chủ yếu xuất phát từ lợi ích của DN nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị của DN ... 161 3.2.2. Tái cấu trúc tài chính phải đảm bảo phù hợp với sự biến động của môi trường kinh doanh ... 162 3.2.3. Tái cấu trúc tài chính phải đảm bảo phù hợp với từng giai đoạn phát triển của DN ... 163 3.2.4. Tái cấu trúc tài chính phải đảm bảo sự thống nhất với tái cấu trúc hoạt động và tái cấu trúc chiến lược của DN ... 165 3.2.5. Cần đa dạng hóa, vận dụng linh hoạt các hình thức tái cấu trúc tài chính phù hợp với quy mô, tính chất, đặc điểm hoạt động của các DN 166 3.3. Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam. ... 167
3.3.1. Nhóm giải pháp trực tiếp ... 168 3.3.2. Nhóm giải pháp tạo tiền đề tái cấu trúc tài chính ... 181 3.3.3. Đề xuất phương án tái cấu trúc tài chính cho Tổng công ty thép Việt Nam. ... 189 3.4. Điều kiện thực hiện các giải pháp... 204 KẾT LUẬN CHUNG ... 212 DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ ĐÃ CÔNG BỐ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN ... 214 TÀI LIỆU THAM KHẢO ... 215 PHỤ LỤC ... 224
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
AMC Công ty quản lý nợ BCTC Báo cáo tài chính
BEP Tỷ suất sinh lời kinh tế tài sản
CTCP Công ty cổ phần
CTTC Cấu trúc tài chính
CSH Chủ sở hữu
DN Doanh nghiệp
DNNN Doanh nghiệp nhà nước EIU Cơ quan tình báo kinh tế Anh EPS Thu nhập một cổ phần thường FEM Mô hình hồi quy tác động cố định GDP Tổng sản phNm quốc nội
NHTW Ngân hàng Trung Ương
NWC Nguồn vốn lưu động thường xuyên Pool OLS Mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất REM Mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên ROA Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên tài sản
ROE Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu
TCT Tổng công ty
TSDN Tài sản dài hạn TSNH Tài sản ngắn hạn
VKD Vốn kinh doanh
VSA Hiệp hội thép Việt Nam
VCCI Phòng Thương mại và Công nghiệp Việt Nam Vnsteel Tổng công ty thép Việt Nam
WACC Chi phí sử dụng vốn bình quân
DANH MỤC BẢNG
Bảng 2.1: Công suất sản xuất và quy mô vốn kinh doanh của các DN trong Hiệp
hội thép Việt Nam ... 87
Bảng 2.2: Danh sách các doanh nghiệp ngành thép trong mẫu nghiên cứu ... 93
Bảng 2.3: Phân loại doanh nghiệp theo quy mô vốn kinh doanh ... 94
Bảng 2.4: Hệ số nợ của các DN quy mô lớn trong ngành thép ... 111
Bảng 2.5: Hệ số nợ của các DN quy mô trung bình trong ngành thép ... 112
Bảng 2.6: Hệ số nợ của các DN quy mô nhỏ trong ngành thép ... 112
Bảng 2.7 : Hệ số nợ và tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu của các DN phân loại theo quy mô vốn kinh doanh ... 113
Bảng 2.8: Nguồn vốn thường xuyên và nguồn vốn tạm thời của các doanh nghiệp trong ngành thép ... 115
Bảng 2.9: Tỷ trọng nguồn vốn thường xuyên của các DN trong ngành thép ... 116
Bảng 2.10: Tổng hợp tình hình nợ phải trả của các DN trong ngành thép giai đoạn 2009-2014 ... 118
Bảng 2.11: Tỷ trọng nợ ngắn hạn trên tổng nợ của các DN trong ngành thép ... 120
Bảng 2.12: Tỷ trọng nợ vay trong tổng nợ của các doanh nghiệp trong ngành thép ... 122
Bảng 2.13: Quy mô vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp trong ngành thép ... 125
Bảng 2.14: Tình hình biến động vốn điều lệ của các doanh nghiệp... 127
Bảng 2.15: Tình hình tăng, giảm vốn điều lệ tại các doanh nghiệp ... 128
Bảng 2.16 : Thống kê mô tả các biến nghiên cứu trong mô hình. ... 137
Bảng 2.17: Ma trận tương quan giữa các biến độc lập với cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ... 137
Bảng 2.18. Kiểm định Hausman Test ... 138
Bảng 2.19. Mô hình hồi quy tác động cố định sau hiệu chỉnh ... 139
Bảng 2.20 : Thống kê mô tả các biến trong mô hình tác động của các nhân tố đến hiệu quả hoạt động của các DN trong ngành thép. ... 143
Bảng 2.21: Mối quan hệ tương quan giữa các biến độc lập với tỷ suất lợi nhuận vốn kinh doanh (ROA) của các DN ... 144
Bảng 2.22. Kiểm định Hausman Test trong hồi quy các nhân tố tác động đến ROA của các DN ... 145
Bảng 2.23: Mối quan hệ giữa các nhân tố đến tỷ suất lợi nhuận vốn kinh doanh (ROA) theo mô hình tác động cố định sau điều chỉnh ... 145 Bảng 3.1: Chỉ số Z'' của các DN trong ngành thép trong giai đoạn 2009-2014.
... 173 Bảng 3.2: Số lượng doanh nghiệp với hệ số Z'' ở mức cao, thấp và trung bình trong giai đoạn 2009-2014. ... 174 Bảng 3.3: Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu ở mức an toàn đối với các doanh nghiệp trong ngành thép ... 174 Bảng 3.4: Một số chỉ tiêu tài chính dự kiến sau tái cấu trúc tài chính tại Vnsteel.
... 197 Bảng 3. 5: Cân đối dòng tiền dài hạn sau tái cấu trúc tài chính tại Vnsteel ... 197
DANH MỤC BIỂU ĐỒ
Biểu đồ 2.1: Nhu cầu tiêu thụ và sản lượng sản xuất thép thành phNm trong giai đoạn 2005-2010 ... 82 Biểu đồ 2.2: Sản lượng thép nguyên liệu trong giai đoạn 2005-2010 ... 82 Biểu đồ 2.3: Nhu cầu và sản lượng thép thành phNm trong giai đoạn 2010-2014 . 83 Biểu đồ 2.4: Sản lượng thép nhập khNu và xuất khNu trong giai đoạn 2010-2014 83 Biểu đồ 2.5: Số lượng DN và công suất sản xuất của các DN trong ngành thép qua các thời kỳ ... 84 Biểu đồ 2.6: Năng lực sản xuất của ngành thép Việt Nam so với các nước trong khu vực và trên thế giới ... 84 Biểu đồ 2.7. Quy trình sản xuất thép. ... 89 Biểu đồ 2.8: Công suất sản xuất và sản lượng tiêu thụ sản phNm thép giai đoạn 2006 -2013. ... 90 Biểu đồ 2.9: Quy mô và tốc độ tăng vốn kinh doanh của các doanh nghiệp trong giai đoạn 2009-2014 ... 95 Biểu đồ 2.10 : Quy mô vốn kinh doanh bình quân theo nhóm DN ... 96 Biểu đồ 2.11: Cơ cấu tài sản các doanh nghiệp trong ngành thép ... 97 Biểu đồ 2.12: Tỷ trọng tài sản dài hạn của các doanh nghiệp phân loại theo quy mô vốn kinh doanh ... 98 Biểu đồ 2.13: Khả năng thanh toán của các DN trong giai đoạn 2009-2014 ...100 Biểu đồ 2.14: Khả năng thanh toán của các DN phân loại theo quy mô vốn kinh doanh ...101 Biểu đồ 2.15: Doanh thu thuần, lợi nhuận trước lãi vay và thuế, lợi nhuận sau thuế của các DN trong ngành thép ...102 Biểu đồ 2.16: Lợi nhuận trước lãi vay và thuế, lợi nhuận sau thuế của các doanh nghiệp trong giai đoạn 2009-2014 ...103 Biểu đồ 2.17: Lợi nhuận sau thuế của các DN trong ngành thép trong giai đoạn 2009-2014 ...105 Biểu đồ 2.18. Tỷ suất lợi nhuận vốn kinh doanh (ROA) của các doanh nghiệp phân loại theo quy mô vốn kinh doanh. ...106 Biểu đồ 2.19. Tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu(ROE) của các doanh nghiệp phân loại theo quy mô vốn kinh doanh. ...106 Biểu đồ 2.20. Tỷ suất sinh lời của các DN trong ngành thép có vốn đầu tư nhà nước và các DN ngoài nhà nước...108
Biểu đồ 2.21: Hệ số nợ của các DN trong ngành thép trong giai đoạn 2009-2014.
...109 Biều đồ 2.22: Hệ số nợ của các DN phân loại theo quy mô vốn kinh doanh ...110 Biểu đồ 2.23: Hệ số nợ của DN có vốn đầu tư nhà nước và các DN ngoài nhà nước ...114 Biểu đồ 2.24 : Tỷ trọng nguồn vốn thường xuyên của các DN phân loại theo quy mô vốn kinh doanh ...116 Biểu đồ 2.25: Nguồn vốn lưu động thường xuyên của các DN ngành thép...117 Biểu đồ 2.26: Tỷ trọng nợ ngắn hạn, nợ dài hạn trên tổng nợ của các doanh nghiệp trong ngành thép ...119 Biểu đồ 2.27 : Tỷ trọng nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trên tổng nợ của các DN phân loại theo quy mô vốn kinh doanh ...119 Biểu đồ 2.28: Tỷ trọng nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trên tổng nợ của các DN có vốn đầu tư nhà nước và các DN ngoài nhà nước ...122 Biểu đồ 2.29: Nguồn vốn chiếm dụng của các DN phân loại theo quy mô vốn kinh doanh ...123 Biểu đồ 2.30: Cơ cấu vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp ngành thép giai đoạn 2009-2014 ...127 Biểu đồ 2.31: Tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam giai đoạn 2000-2014 ...131 Biểu đồ 2.32: Tỷ lệ lạm phát của Việt Nam giai đoạn 2000-2013 ...132
DANH MỤC HÌNH VẼ
Hình 1.1: Chi phí sử dụng vốn CSH, chi phí sử dụng nợ và chi phí sử dụng vốn
bình quân (Định đề MMII- Không có thuế) ... 34
Hình 1.2: Định đề M&M khi có thuế thu nhập DN ... 36
Hình 1.3: Tác động của đòn bNy tài chính lên chi phí sử dụng vốn (Định đề M&M II- trường hợp có thuế) ... 37
Hình 1.4: Tác động của lá chắn thuế và chi phí khánh kiệt tài chính đến giá trị doanh nghiệp ... 39
Hình 1.5: Mô hình tái cấu trúc doanh nghiệp theo ba trụ cột ... 53
Hình 1.6. Các mục tiêu cần thực hiện sau tái cấu trúc tài chính ... 65
Hình 1.7: Trình tự các bước công việc tái cấu trúc tài chính ... 65
Hình 1.8: Mô hình quản lý, cách thức huy động vốn của KAMCO trong xử lý nợ ... 73
Hình 3.1: Triển vọng nhu cầu ngành thép đến năm 2025... 158
Hình 3.2. Nhu cầu thép tính trên đầu người ở Việt Nam đến 2025. ... 159
Hình 3.3. Nhu cầu đối với sản phNm thép dài và thép dẹt đến năm 2025 ... 159
Hình 3.4: Triển vọng cung các sản phNm thép đến năm 2020. ... 160
Hình 3.5: Mô hình hoạt động công ty mẹ - VNSTEEL sau tái cấu trúc ... 199
Hình 3.6: Danh mục các công ty con của VNSTEEL sau tái cấu trúc ... 201
Hình 3.7: Danh mục công ty liên kết của VNSTEEL sau tái cấu trúc ... 202
1
PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu
Năm 2015, cùng với những nỗ lực ổn định kinh tế vĩ mô, kiềm chế lạm phát, Chính phủ đã có nhiều cố gắng trong việc cải thiện môi trường kinh doanh. Những nỗ lực đó đã tạo điều kiện thuận lợi cho hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp (DN), góp phần thúc đNy nền kinh tế trên đà phục hồi.
Mặc dù nền kinh tế có nhiều chuyển biến theo hướng tích cực, hoạt động của các DN vẫn còn nhiều khó khăn. Ảnh hưởng từ khủng hoảng và suy thoái kinh tế vẫn đang là nguy cơ đe dọa đến khả năng tồn tại của đại bộ phận các DN. Theo số liệu từ Tổng cục thống kê, tại Việt Nam, tính đến cuối năm 2014 số lượng DN giải thể, tạm ngừng hoạt động đã tăng 11,7% so với năm trước với con số 9.501 DN giải thể, 11.723 DN tạm ngừng hoạt động có thời hạn và có tới 46.599 DN ngừng hoạt động chờ đóng mã số thuế. Xét toàn bộ nền kinh tế, tỷ lệ các DN phải ngừng hoạt động và giải thể chiếm khoảng 18,39%
tổng số DN đang hoạt động. Tuy nhiên, tình trạng giải thể, phá sản của các DN mới chỉ phản ánh phần nổi của "tảng băng". Một số lượng lớn các DN tiềm Nn nguy cơ mất khả năng thanh toán do thiếu hoạch định chiến lược tài chính và hiệu quả hoạt động kinh doanh thấp. Một trong những nguyên nhân cơ bản dẫn đến sự thiếu bền vững trong hoạt động của các DN là năng lực tự chủ về tài chính còn hạn chế, cấu trúc tài chính còn tiềm Nn nhiều rủi ro.
Chính vì vậy, tái cấu trúc tài chính là một giải pháp trọng yếu nhằm vực các DN vượt qua khó khăn, tránh được nguy cơ phá sản, ổn định hoạt động và tiến tới nâng dần hiệu quả kinh doanh.
Các DN trong ngành thép ở Việt Nam cũng không đứng ngoài xu thế nói trên. Trước những khó khăn của khủng hoảng và suy thoái kinh tế, đặc biệt trong bối cảnh Việt Nam đang hội nhập kinh tế quốc tế ngày càng sâu rộng, các DN đang phải đối diện với thực tế là: thiếu khả năng cạnh tranh, nguồn lực tài chính hạn chế, hoạt động kinh doanh kém hiệu quả. Sau một thời gian
2
đầu tư ồ ạt, cấu trúc tài chính của các DN trở nên kém bền vững khi hệ số nợ quá cao, trong đó chủ yếu là nợ ngắn hạn. Nhiều DN làm ăn thua lỗ, gia tăng áp lực lên dòng tiền thanh toán. Do thiếu chiến lược trong chính sách tài trợ dài hạn, việc huy động vốn của các DN còn bị động, thiếu tính bền vững.
Xuất phát từ thực trạng trên, tác giả đã lựa chọn nghiên cứu đề tài “Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam”.
2. Mục tiêu nghiên cứu của luận án
Mục tiêu tổng quát: nghiên cứu thực trạng cấu trúc tài chính và đề xuất các giải pháp tái cấu trúc tài chính, nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh và gia tăng giá trị cho các DN trong ngành thép.
Mục tiêu cụ thể:
- Thứ nhất: Nghiên cứu một cách có hệ thống cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Tìm hiểu kinh nghiệm tái cấu trúc tài chính của các DN ở nước ngoài; từ đó, rút ra bài học đối với các DN ở Việt Nam, cũng như các DN trong ngành thép.
- Thứ hai: Đánh giá thực trạng cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam; từ đó, chỉ ra những hạn chế và nguyên nhân dẫn đến những hạn chế trong cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép. Luận án tiến hành xây dựng và kiểm định mô hình kinh tế lượng để đánh giá tác động của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của các DN, tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của DN. Đây chính là cơ sở định hướng tái cấu trúc tài chính trong các DN.
- Thứ ba: Trên cơ sở những hạn chế còn tồn tại trong cấu trúc tài chính của DN trong ngành thép, luận án đề xuất một số giải pháp tái cấu trúc tài chính, phương án tái cấu trúc tài chính áp dụng đối với từng nhóm DN nhằm cải thiện cấu trúc tài chính, hướng tới mục tiêu nâng cao hiệu quả hoạt động, gia tăng giá trị DN.
3
Để đạt được mục tiêu nghiên cứu của luận án, các câu hỏi nghiên cứu được đặt ra như sau:
- Cấu trúc tài chính của DN? Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính? Tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động kinh doanh và giá trị doanh nghiệp?
- Tái cấu trúc tài chính? Nội dung và trình tự tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp?
- Đặc trưng cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam?
- Các nhân tố chủ yếu tác động đến cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam?
- Tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động kinh doanh và giá trị DN của các DN trong ngành thép ở Việt Nam?
- Nguyên nhân dẫn đến những tồn tại trong cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép?
- Giải pháp tái cấu trúc tài chính các DN trong ngành thép ở Việt Nam?
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu là cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam.
- Phạm vi nghiên cứu của luận án:
+ Về không gian: Luận án nghiên cứu cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam.
+ Về thời gian: Luận án sử dụng số liệu dựa trên báo cáo tài chính 25 DN hoạt động trong lĩnh vực sản xuất kinh doanh các sản phNm thép tại Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2009 – 2014. Đây là 25 DN thuộc ngành thép có quy mô vốn đầu tư và thị phần chiếm tuyệt đại đa số trên thị trường thép ở Việt Nam. Số liệu tổng quan về ngành thép Việt Nam được mô tả trong giai đoạn 2000-2014.
4
4. Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong luận án bao gồm phương pháp nghiên cứu định tính và phương pháp nghiên cứu định lượng.
Phương pháp nghiên cứu định tính: Luận án sử dụng tổng hợp các phương pháp như diễn giải, quy nạp, phân tích, tổng hợp, so sánh để mô tả số liệu thống kê về cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép. Ngoài ra, nghiên cứu định tính được sử dụng để lựa chọn các biến trong nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính, nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động của DN trong ngành thép, dựa trên các nghiên cứu lịch sử về cấu trúc tài chính của DN.
Phương pháp nghiên cứu định lượng: Luận án sử dụng phần mềm STATA trong phân tích định lượng để xây dựng mô hình hồi quy dữ liệu bảng (panel data). Mô hình hồi quy được xây dựng để xác định mối quan hệ giữa các nhân tố bên trong DN đến cấu trúc tài chính của các DN và đánh giá tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động của các DN trong ngành thép.
5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Về mặt khoa học, luận án hệ thống hóa và làm rõ thêm cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính bao gồm khái niệm, các lý thuyết về cấu trúc tài chính, các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của DN. Bên cạnh đó, luận án cũng trình bày quan điểm, nội dung, trình tự tái cấu trúc tài chính, cũng như kinh nghiệm của nước ngoài về tái cấu trúc tài chính của các DN.
Về mặt thực tiễn, luận án đi sâu vào xem xét thực trạng cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam; qua đó chỉ ra những kết quả đạt được và những hạn chế trong cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép.
Tìm hiểu nguyên nhân dẫn đến hạn chế trong cấu trúc tài chính của các DN.
Đây là cơ sở cho việc đề xuất các giải pháp tái cấu trúc tài chính theo hướng nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh, tối đa hóa giá trị DN.
5
6. Tổng quan tình hình nghiên cứu
Trên thế giới cũng như ở Việt Nam, đã có nhiều công trình nghiên cứu về cấu trúc tài chính, tái cấu trúc tài chính DN. Có thể khái quát các nghiên cứu về cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính như sau:
Các nghiên cứu ở nước ngoài:
Các nghiên cứu về cấu trúc tài chính
Các nghiên cứu về cấu trúc vốn, cấu trúc tài chính ở các nước trên thế giới thường tập trung vào hai vấn đề chính:
Thứ nhất, nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với hiệu quả hoạt động kinh doanh và giá trị DN
Kết quả nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm đã hình thành các quan điểm khác nhau về mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với hiệu quả hoạt động kinh doanh và giá trị doanh nghiệp. Theo đó, mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với hiệu quả hoạt động kinh doanh và giá trị DN được thể hiện qua các quan điểm cụ thể sau:
Cấu trúc tài chính không liên quan đến giá trị DN: Quan điểm này xuất phát từ lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (M&M) (1958) [93].
Kết quả nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm của M&M chỉ ra: Giá trị thị trường của một DN độc lập với cấu trúc vốn của DN đó trong thị trường hoàn hảo, không có thuế thu nhập doanh nghiệp. Đồng thuận với quan điểm này, đã có một số nghiên cứu thực nghiệm ở các nước trên thế giới điển hình là:
nghiên cứu của Phillips và cộng sự (2004)[107] về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các DN kinh doanh khách sạn tại Vương quốc Anh; nghiên cứu của Ebaid (2009)[62] về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của 64 công ty Ai Cập giai đoạn 1997-2005; nghiên cứu Saeedi và cộng sự (2011)[114] trên 320 công ty niêm yết trên sàn chứng
6
khoán Tehran; nghiên cứu của Ogbulu và cộng sự (2012)[102] trên 124 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Nigeria.
Cấu trúc tài chính có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp: Với việc loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp, Modigliani và Miller (1963) [94] đã đưa ra nghiên cứu tiếp theo và kết luận: Khi có thuế thu nhập doanh nghiệp, cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị doanh nghiệp. DN sử dụng nợ càng nhiều thì giá trị DN càng gia tăng và gia tăng tối đa khi DN được tài trợ bằng 100% nợ. Theo quan điểm này, đã có một số nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới đồng thuận với kết luận trên, trong đó điển hình là:
Nghiên cứu của Roden và Lewellen (1995) [110] trên 48 công ty của Mỹ trong giai đoạn 1981 đến 1990, đã chỉ ra mối quan hệ đồng biến giữa khả năng sinh lời và cấu trúc tài chính của các DN; nghiên cứu của Ooi (1999) [103] cho rằng các công ty có hiệu quả hoạt động tốt có khả năng hấp dẫn những định chế tài chính cho vay nhiều hơn do có lợi ích về thuế và chi phí phá sản thấp; nghiên cứu của Abor (2005)[80] về tác động của cấu trúc vốn đến khả năng sinh lời của 22 DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Ghana giai đoạn 1998-2002. Abor đã kết luận các công ty ở Ghana chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn với mức trung bình 85%, nợ ngắn hạn có mối quan hệ đồng biến với tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE) hay công ty tài trợ vốn bằng nợ ngắn hạn nhiều hơn có tỷ suất sinh lời cao hơn. Ngược lại, nợ dài hạn tác động tiêu cực đến ROE của các công ty. Kết quả hồi quy cũng chỉ ra mối quan hệ đồng biến giữa tổng nợ với ROE cho thấy các công ty sử dụng nhiều nợ có khả năng đạt mức sinh lời cao hơn; nghiên cứu của Mitani (2014)[92]
với mẫu gồm 799 DN sản xuất niêm yết trên sàn chứng khoán Tokyo cũng cho thấy mối quan hệ tích cực giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động. Ngoài ra còn có các nghiên cứu của Petersen và Rajan (1994), Ghosh (2000) [70] , Nour(2012)[100], cũng đưa ra kết luận tương tự.
7
Cấu trúc tài chính có tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp: Lý thuyết trật tự phân hạng được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) [97] cho rằng, quyết định về cấu trúc vốn không dựa trên hệ số nợ tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các công ty có khả năng sinh lời dự kiến ở mức cao sẽ sử dụng vốn vay ít hơn so với những công ty có khả năng sinh lời thấp. Theo quan điểm này, đã có một số nghiên cứu quốc tế thực nghiệm hỗ trợ kết luận cấu trúc vốn có tác động tiêu cực đến khả năng sinh lời hoặc giá trị doanh nghiệp cụ thể là: nghiên cứu của Kester (1986) [81] cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa cấu trúc tài chính với khả năng sinh lời của các công ty tại Mỹ và Nhật Bản; nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) [109] đối với các công ty của các nước G-7; nghiên cứu của Wald (1999) [123] trong các DN tại các nước phát triển; nghiên cứu củaWiwattakantang (1999) [127] giữa giá trị sổ sách và giá trị thị trường của nợ với ROA của 270 công ty của Thái Lan; nghiên cứu của Booth và cộng sự (2001) [45] trên các công ty tại các nước đang phát triển; nghiên cứu của Ahmad và cộng sự (2012)[36] trên 58 DN ở Malaysia; nghiên cứu của Tsuji (2013)[120] trên mẫu 73 công ty ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên thị trường chứng khoán Tokyo giai đoạn 1981-2011.
Tồn tại một cấu trúc vốn tối ưu có khả năng tối đa hóa giá trị DN: Lý thuyết đánh đổi hay lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu (Trade-off theory) được Myers (1977)[98] xây dựng bằng cách đưa thêm vào mô hình của Modigliani và Miller các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau như thuế, chi phí phá sản và chi phí trung gian song vẫn không mất đi các giả định tính hiệu quả của thị trường và thông tin cân bằng. Với tác động tổng hợp 3 yếu tố: thuế, chi phí phá sản và chi phí trung gian khi sử dụng nợ với những tác động ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu. Myers cho rằng giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ công với giá trị hiện tại của tấm chắn thuế của nợ trừ đi giá trị hiện tại của chi phí phá sản và chi phí trung gian. Như vậy, theo lý thuyết đánh đổi của Myers, cấu
8
trúc vốn tối ưu của một công ty được xác định bởi một sự đánh đổi giữa lợi ích lá chắn thuế của nợ và các chi phí liên quan đến vay nợ. Theo quan điểm này, đã có một số nghiên cứu thực nghiệm ở các nước trên thế giới đồng thuận với kết luận trên. Trong đó có thể kể đến các nghiên cứu: nghiên cứu của Lin(2010) [67] cho các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Đài Loan;
nghiên cứu của Cheng (2010)[128] cho các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Trung Quốc; nghiên cứu của Ahmad và cộng sự (2013)[36] cho các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Malaysia.
Thứ hai, đánh giá tác động của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của DN.
Dựa trên các lý thuyết cấu trúc vốn, cấu trúc tài chính đã nêu ở trên, nhiều nghiên cứu thực nghiệm ở các nước trên thế giới đã được thực hiện nhằm phát hiện các nhân tố quan trọng tác động đến quyết định cấu trúc vốn, cấu trúc tài chính của các DN. Tổng hợp kết quả nghiên cứu có thể thấy các nhân tố chủ yếu ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, cấu trúc tài chính của các DN bao gồm: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời, cơ cấu tài sản, khả năng tăng trưởng, khả năng thanh toán, rủi ro kinh doanh và thuế thu nhập doanh nghiệp (Ross (1977) [111], Wald, 1999 [123], Titman và Wessels (1988) [119], Rajan và Zingales, 1995 [109]...). Các nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc tài chính ban đầu chủ yếu tập trung vào đối tượng các DN lớn, niêm yết cổ phiếu ở các nước phát triển như Mỹ, châu Âu, Úc và Nhật Bản. Chỉ đến năm 2001, nghiên cứu của Booth và cộng sự (2001)[45] mới mở đầu cho nghiên cứu về các nước đang phát triển và sau đó là các nghiên cứu về cấu trúc vốn cho các nền kinh tế chuyển đổi nhằm đánh giá khả năng giải thích của lý thuyết cấu trúc vốn tại các thị trường này. Có thể kể đến các nghiên cứu của Booth (2001) [45], Chen (2004) [53], Delcoure (2007) [58], Saylgan (2006) [71], Baharuddin (2011) [101], Akinlo (2011) [37], Andani (2012) [39].
9
Những nghiên cứu về nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của DN trong những năm gần đây còn bổ sung thêm các yếu tố dẫn đến sự khác biệt giữa các nhóm DN như đặc điểm ngành nghề kinh doanh, yếu tố sở hữu nhà nước, yếu tố niêm yết trên thị trường chứng khoán. Các nghiên cứu không chỉ xem xét các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các DN trên một thị trường mà còn mở rộng kết hợp nghiên cứu nhiều thị trường để đánh giá tác động các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính giữa các quốc gia khác nhau. Chẳng hạn, nghiên cứu cấu trúc tài chính của 10 nước đang phát triển bao gồm: Malaysia, Zimbabwe, Mexico, Brazil, Thổ Nhĩ Kỳ, Jordan, Ấn Độ, Pakistan, Thái Lan, và Hàn Quốc của Booth và cộng sự (2001) [45]; nghiên cứu cấu trúc tài chính ở các nước ASEAN (Malaysia, Indonesia, Philippine, Thailand) của Gurcharan (2010) [72].
Các nghiên cứu về tái cấu trúc tài chính
Các nghiên cứu về tái cấu trúc tài chính tại các nước phát triển thường gắn liền với những nghiên cứu về tái cấu trúc doanh nghiệp trong giai đoạn từ 1981-1989 và tiếp đến là giai đoạn 1999-2000. Đây là thời kỳ phát triển mạnh mẽ của các làn sóng mua bán, sáp nhập trên thế giới. Kết quả của những làn sóng mua bán sáp nhập doanh nghiệp, hình thành nên những tập đoàn lớn, các công ty đa quốc gia kinh doanh đa ngành. Tuy nhiên, một thực tế diễn ra tại Mỹ vào những năm 80 của thế kỷ 20 đó là rất nhiều các tập đoàn, các công ty đa ngành đã phải cắt giảm chiến lược đa dạng hóa của họ để tập trung vào hoạt động kinh doanh cốt lõi với mục tiêu nâng cao khả năng sinh lời. Các nghiên cứu của Lewis(1990)[83] chỉ ra gần một nửa các công ty lớn của Mỹ đã thực hiện tái cấu trúc trong những năm 80. Kết luận này cũng trùng với công bố về tình hình tái cấu trúc được đăng tải trên tạp chí PhốWall (1985) có đến 398/850 (47%) các hãng lớn ở Bắc Mỹ tiến hành tái cấu trúc.
Các nghiên cứu về tái cấu trúc tài chính của Hoskisson, Johnson (2005) [76] thống nhất quan điểm với nhiều nhà nghiên cứu trước đó như Muller
10
(1987)[95], Markides 1995[87], Bowman and Singh (1993)[46].... tái cấu trúc doanh nghiệp được cấu thành bởi ba bộ phận cơ bản là tái cấu trúc tài sản (asset restructuring), tái cấu trúc tài chính (financial restructuring) và tái cấu trúc hoạt động(operational restructuring). Trong đó, tái cấu trúc tài sản bao gồm thay đổi cơ cấu tài sản thông qua việc sáp nhập, hợp nhất, bán bớt hoặc loại bỏ các bộ phận hoặc các khoản mục đầu tư nhằm tăng hoặc giảm mức độ đa dạng hóa. Tái cấu trúc tài chính là việc thay đổi cơ cấu nguồn vốn thông qua cơ cấu lại các khoản nợ hay mua lại cổ phần...Tái cấu trúc hoạt động liên quan đến những thay đổi về mặt sản xuất, nhân sự, tổ chức công ty mà không bao gồm những thay đổi về tài sản. Các nghiên cứu đều khẳng định tái cấu trúc tài chính là một trong ba nội dung quan trọng thuộc về tái cấu trúc DN.
Bổ sung cho những quan điểm trên, Patrick A.Gaughan (2002) [105] cho rằng tái cấu trúc tài chính không chỉ là một thành phần quan trọng gắn liền với các hoạt động tái cấu trúc doanh nghiệp. Đây còn là một quyết định tài chính quan trọng, có thể thực hiện một cách độc lập khi xuất hiện những yếu kém trong cấu trúc tài chính do ảnh hưởng bởi những nguyên nhân bên trong và bên ngoài DN.
Phát triển trên những quan điểm về tái cấu trúc tài chính ở trên, tái cấu trúc tài chính của các DN trong thời kỳ khủng hoảng kinh tế còn được tập trung làm rõ trong nghiên cứu của nhóm tác giả Michaecl Blatz, Karl-J.Kraus và Sascha Haghani (2006) [91]. Trong nghiên cứu này, tái cấu trúc tài chính được coi là một trong ba trụ cột cơ bản trong quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp được thực hiện đồng thời với tái cấu trúc hoạt động và tái cấu trúc chiến lược. Bằng việc nghiên cứu hoạt động tái cấu trúc của hơn 1.500 DN tại Đức sau thời kỳ khủng hoảng kinh tế, các ông đã chỉ ra rằng tái cấu trúc tài chính là một trong những khâu then chốt, cùng với tái cấu trúc hoạt động và tái cấu trúc chiến lược có thể giúp các công ty vượt qua khủng hoảng và có khả năng tăng trưởng tốt hơn. Cụ thể, sau tái cấu trúc tài chính các công ty có
11
khả năng đạt được mức tăng trưởng lợi nhuận vượt hơn 130% so với mức trung bình trên thị trường trong điều kiện nền kinh tế phát triển nhanh.
Nghiên cứu của William P.Mako (2001) [126], về tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp tại Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia và Thái Lan sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997, đã chỉ ra hai nguyên nhân chủ yếu dẫn đến đòi hỏi phải tái cấu trúc khu vực doanh nghiệp của các nước này. Nguyên nhân chủ yếu là do cấu trúc tài chính của các DN kém bền vững trong điều kiện khủng hoảng, suy thoái vì sử dụng nợ với mức độ cao. Đây cũng là một đặc điểm khá tương đồng với điều kiện tái cấu trúc của các DN ở Việt nam trong giai đoạn hiện nay. Nghiên cứu cũng chỉ ra chiến lược tái cấu trúc trên ba giai đoạn ngắn hạn, trung hạn và dài hạn. Ngoài ra, nỗ lực từ tái cấu trúc hệ thống ngân hàng, sự hỗ trợ của các tổ chức tài chính quốc tế là những yếu tố quyết định đến thành công của tái cấu trúc tài chính DN.
Các nghiên cứu ở Việt Nam:
Tại Việt Nam, trong những năm gần đây, đã có nhiều nghiên cứu về cấu trúc vốn, trúc tài chính tập trung chủ yếu trên các khía cạnh: (i) nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động kinh doanh giá trị doanh nghiệp; (ii) nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của các DN Việt Nam; (iii) nghiên cứu đề xuất giải pháp tái cấu trúc tài chính các DN.
Nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn, cấu trúc tài chính với hiệu quả hoạt động kinh doanh và giá trị doanh nghiệp được thực hiện bởi các tác giả: Nguyễn Tấn Vinh(2011) [33], nghiên cứu cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội, qua đó cho thấy không có mối liên hệ giữa cấu trúc vốn với hiệu quả hoạt động hay giá trị doanh nghiệp (P/E); Lê Thị Phương Vy và Phùng Đức Nam (2013)[34], nghiên cứu mối quan hệ giữa vốn nước ngoài, cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
12
Bằng phương pháp phân tích hồi quy dữ liệu bảng với mô hình tác động cố định, kết quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, một số nghiên cứu tiếp cận theo phương pháp hồi quy ngưỡng để phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với khả năng sinh lời và giá trị doanh nghiệp bao gồm: Nghiên cứu của Võ Hồng Đức và Võ TườngLuân (2014)[10] nghiên cứu hạn mức sử dụng nợ tối ưu của 191 DNniêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) giai đoạn 2005-2012. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy tồn tại hiệu ứng tác động theo 2 ngưỡng của mức sử dụng nợ đến khả năng sinh lời của DN. Nghiên cứu của Nguyễn Hữu Huân và LêNguyễn Quỳnh Hương (2014)[11] nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp của 517 DN niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Hà Nội (HNX) giai đoạn 2010-2012. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm không tìm thấy bằng chứng về sự tồn tại các ngưỡng nợ khác nhau tác động đến giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu của Nguyễn Thành Cường (2015)[8] trên các DN chế biến thủy sản Nam Trung Bộ đã chỉ ra hệ số nợ tối ưu mà các DN nên sử dụng để có thể phát huy hiệu ứng tích cực của đòn bNy tài chính, góp phần gia tăng giá trị DN.
Nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của cácDN Việt Nam đã được thực hiện bởi: Nghiên cứu của Tran Dinh Khoi Nguyen và Ramachandran (2006)[121], nghiên cứu cấu trúc vốn của các DN vừa và nhỏ tại Việt Nam. Qua khảo sát 558 DN, trong giai đoạn 1998-2001, nghiên cứu đã chỉ ra đặc trưng của cấu trúc vốn của nhóm DN này, đồng thời chỉ ra mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với quy mô DN, khả năng tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, cơ cấu tài sản và mối quan hệ giữa DN với ngân hàng thương mại trong việc tiếp cận vốn. Ngoài ra, còn có các nghiên cứu của Biger, Nam V.
Nguyen và Quyen X. Hoang (2008)[99] về cấu trúc vốn của các DN Việt Nam; nghiên cứu của Okuda và Lai Thi Phuong Nhung (2012) [75] nghiên cứu các nhân tố xác định cấu trúc vốn các DN niêm yết trên sở giao dịch
13
chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh; nghiên cứu của Dương Thị Hồng Vân (2014) [31] về các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn của các DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Nghiên cứu đề xuất giải pháp tái cấu trúc tài chính được thể hiện trong các nghiên cứu:
Luận án tiến sĩ của tác giả Trần Thị Thanh Tú (2006) "Đổi mới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp nhà nước Việt Nam hiện nay"[26], nghiên cứu thực trạng cơ cấu vốn của DN nhà nước trong giai đoạn 2000 – 2005 trên cơ sở số liệu điều tra 375 DN nhà nước của Cục Tài chính doanh nghiệp, Bộ Tài chính.
Trên cơ sở những tồn tại trong cơ cấu vốn của các DN, tác giả đã đề xuất hệ thống các giải pháp nhằm cải thiện cơ cấu vốn của doanh nghiệp nhà nước, trong đó, đưa ra ứng dụng xây dựng cơ cấu vốn cho Tổng Công ty Xây dựng Công trình Giao thông 1.
Luận án tiến sĩ của tác giả Đoàn Hương Quỳnh (2009) [20]”Giải pháp tái cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp nhà nước trong điều kiện hiện nay ở Việt Nam" đã thực hiện nghiên cứu về cơ cấu nguồn vốn của các doanh nghiệp nhà nước trên 104 doanh nghiệp nhà nước, thời gian nghiên cứu là 2005 – 2007. Trên cơ sở thực trạng những tồn tại trong cơ cấu nguồn vốn của các DN, tác giả đã đề xuất các quan điểm định hướng và giải pháp thiết thực để tái cơ cấu nguồn vốn các doanh nghiệp nhà nước.
Luận án tiến sĩ của tác giả Vũ Thị Ngọc Lan "Tái cấu trúc vốn tại tập đoàn Dầu khí quốc gia Việt Nam" (2014) [16] đã hoàn thiện cơ sở lý luận về Tập đoàn và cấu trúc vốn của Tập đoàn. Trên cơ sở nghiên cứu thực trạng cấu trúc vốn tại Tập đoàn dầu khí quốc gia Việt Nam, tác giả đã đề xuất những giải pháp cụ thể đặc biệt liên quan đến tái cấu trúc nợ và tái cấu trúc vốn chủ sở hữu tại Tập đoàn.
Đề tài nghiên cứu của PGS.TS Bùi Văn Vần và nhóm nghiên cứu (2014) [30]về "Đổi mới cơ cấu tài chính của các DN may thuộc tập đoàn Dệt
14
may Việt Nam" đã đánh giá thực trạng về cấu trúc tài chính và đưa ra các giải pháp tái cấu trúc tài chính đối với các DN thuộc tập đoàn Dệt may Việt Nam.
Đề tài nghiên cứu của PGS.TS Vũ Công Ty và nhóm nghiên cứu (2012)[27] về "Tái cấu trúc tại các tổng công ty xây dựng ở Việt Nam: bài học kinh nghiệm và giải pháp" đã luận giải khá kỹ càng về nội dung và các chiến lược tái cấu trúc doanh nghiệp trong đó tái cấu trúc tài chính là một bộ phận quan trọng. Đề tài đưa ra nghiên cứu các tình huống cụ thể về tái cấu trúc tài chính tại Tổng công ty cổ phần xuất nhập khNu Việt Nam, Tổng công ty cổ phần xây dựng điện Việt Nam và Tổng công ty xây lắp dầu khí Việt Nam, đưa ra bài học tái cấu trúc doanh nghiệp trên góc độ tài chính đối với các tổng công ty xây dựng trên cơ sở nghiên cứu kinh nghiệm tái cấu trúc trên thế giới.
Đề tài nghiên cứu của PGS.TS Nguyễn Đăng Nam và nhóm nghiên cứu (2014)[18] về "Các giải pháp xử lý nợ phải trả trong quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam" nghiên cứu sâu về khía cạnh tái cấu trúc các khoản nợ phải trả- một bộ phận của tái cấu trúc tài chính từ đó đưa ra những đề xuất nâng cao hiệu quả quản lý, tái cấu trúc các khoản nợ phải trả góp phần quan trọng trong thành công của quá trình tái cấu trúc các doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam.
Diễn đàn "Phục hồi tăng trưởng và tái cơ cấu kinh tế: cơ hội và thách thức" được thực hiện bởi Viện nghiên cứu quản lý kinh tế trung ương (CIEM) và Tổ chức hợp tác phát triển Đức Giz (2013)[32] đã tập hợp nhiều bài viết trong đó có các bài viết tập trung đến vấn đề tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp - một trong ba nôi dung chính của chủ trương tái cơ cấu nền kinh tế được đề ra trong Hội nghị lần thứ ba Ban Chấp hành Trung ương Đảng khóa XI. Các bài viết đề cập đến một số khía cạnh trong tái cấu trúc doanh nghiệp, tái cấu trúc tài chính trên các khía cạnh như xử lý nợ, tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước. Các bài viết bao gồm: "Xử lý nợ trong tái cơ cấu doanh
15
nghiệp: Vấn đề và giải pháp" tác giả Vũ Hồng Loan; "Tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước: thực trạng và giải pháp" tác giả PGS. TS. Hồ Sỹ Hùng;
"Tái cơ cấu Tập đoàn Bưu chính viễn thông Việt Nam: Kết quả bước đầu, cơ hội và thách thức" tác giả Nguyễn Bá Nghĩa.
Tóm lại, với việc xem xét các nghiên cứu có liên quan đến cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính của các DN trên thế giới và ở Việt Nam cho thấy:
Thứ nhất, mặc dù đã có nhiều nghiên cứu liên quan đến cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp ở Việt Nam, song các nghiên cứu chủ yếu tập trung cho đối tượng các DN thuộc tất cả các ngành, được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán, hoặc các DN thuộc sở hữu nhà nước.
Vẫn còn thiếu những nghiên cứu về cấu trúc tài chính cho các DN thuộc một ngành riêng biệt, đồng thời chưa có nghiên cứu nào áp dụng cho các DN trong ngành thép.
Thứ hai, các nghiên cứu về cấu trúc tài chính ở Việt Nam trước đây thường quan tâm chủ yếu đến nguồn vốn dài hạn. Trong khi đó, đối với các nước đang phát triển như Việt Nam, nợ ngắn hạn là nguồn tài trợ phổ biến trong các DN. Nhiều DN duy trì nguồn vốn ngắn hạn một cách thường xuyên.
Vì vậy, việc nghiên cứu cấu trúc tài chính có tính đến các nguồn vốn ngắn hạn là vấn đề cần được quan tâm.
Thứ ba, các nghiên cứu về tái cấu trúc tài chính tại các DN ở Việt Nam thường gắn với mục tiêu xây dựng cơ cấu nguồn vốn tối ưu cho DN trong điều kiện hoạt động bình thường của DN. Song trong điều kiện hiện tại, khi các DN đang phải chịu ảnh hưởng nặng nề của khủng hoảng và suy thoái kinh tế, tái cấu trúc tài chính cần đặt trong mối quan hệ tổng thể với các hoạt động khác của quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp. Chính vì vậy, luận án tiếp cận vấn đề tái cấu trúc tài chính trên cơ sở thực hiện đồng thời với tái cấu trúc hoạt động và tái cấu trúc chiến lược, để thấy được hệ thống giải pháp có tính
16
chất tổng thể liên quan đến tái cấu trúc các DN trong ngành thép ở Việt Nam trong điều kiện hiện nay.
Với những lý do nêu trên, việc lựa chọn đề tài nghiên cứu "Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam" có tính độc lập, không trùng lắp với bất kỳ công trình nghiên cứu nào. Những gợi ý về cơ sở lý luận và thực tiễn của các công trình nghiên cứu đã được đề cập được nghiên cứu sinh nghiên cứu, tiếp thu, thừa kế và phát triển trong luận án tiến sĩ của mình đảm bảo tính khoa học, thực tiễn, phù hợp với các quy định hiện hành.
7. Kết quả đạt được và những đóng góp mới của luận án
So sánh với những nghiên cứu trước đây, luận án đã có đóng góp nhất định về mặt khoa học và thực tiễn, đó là:
- Thứ nhất, hệ thống hoá những vấn đề lý luận chung về cấu trúc tài chính, tái cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
- Thứ hai, nghiên cứu tái cấu trúc tài chính đặt trong mối quan hệ với tái cấu trúc chiến lược và tái cấu trúc hoạt động. Việc thực hiện đồng bộ ba mũi nhọn tái cấu trúc là điều kiện đảm bảo cho các DN vượt qua những khó khăn đang phải đối mặt do ảnh hưởng nặng nề từ khủng hoảng và suy thoái kinh tế.
- Thứ ba, nghiên cứu thực trạng, chỉ ra đặc trưng và hạn chế tồn tại trong cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam. Tìm hiểu nguyên nhân dẫn đến những tồn tại trong cấu trúc tài chính của các DN làm cơ sở đề xuất giải pháp tái cấu trúc tài chính.
- Thứ tư, đánh giá các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính, mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với hiệu quả hoạt động của các DN trong ngành thép.
- Thứ năm, luận án đã đề xuất các giải pháp trực tiếp và các giải pháp tạo tiền đề tái cấu trúc tài chính cho các DN trong ngành thép. Đề xuất giải
17
pháp tái cấu trúc tài chính áp dụng cho trường hợp cụ thể là Tổng công ty Thép Việt Nam. Đề xuất các giải pháp điều kiện để đảm bảo thực hiện thành công tái cấu trúc tài chính trong các DN.
Với các kết quả nghiên cứu đạt được, luận án đã góp thêm bằng chứng, bổ sung hoàn thiện lý thuyết cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu của luận án đã chỉ ra được các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính, tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động của các DN trong ngành thép. Điều này có ý nghĩa thiết thực đối với các DN trong ngành thép trong việc nhận thức đầy đủ hơn về cấu trúc tài chính, có chiến lược tái cấu trúc tài chính phù hợp đảm bảo nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh, gia tăng giá trị DN, đồng thời hướng các DN ngành thép đến phát triển bền vững.
8. Bố cục của luận án
Ngoài phần mở đầu và kết luận, luận án bao gồm 3 chương:
Chương 1: Những vấn đề lý luận cơ bản về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp.
Chương 2: Thực trạng cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam
Chương 3: Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam
Ngoài ra, luận án còn bao gồm hệ thống tài liệu tham khảo, danh mục các công trình đã công bố của tác giả và phần phụ lục.
18
CHƯƠNG I: NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
1.1. Nguồn vốn và phân loại nguồn vốn của doanh nghiệp
Để đáp ứng nhu cầu vốn cho hoạt động kinh doanh, DN có thể huy động từ nhiều nguồn khác nhau. Nguồn tài trợ hay nguồn vốn kinh doanh phản ánh nguồn gốc, xuất xứ của vốn kinh doanh mà DN đã huy động sử dụng vào hoạt động của mình. Tùy thuộc vào mục tiêu quản lý, có thể phân loại nguồn vốn theo những tiêu thức sau:
Căn cứ vào quan hệ sở hữu: nguồn vốn được chia thành vốn chủ sở hữu và nợ phải trả. Trong đó:
Vốn chủ sở hữu: là phần vốn thuộc quyền sở hữu của chủ DN. Vốn chủ sở hữu có đặc điểm là nguồn vốn mà DN có toàn quyền chiếm hữu, sử dụng ổn định, lâu dài trong hoạt động sản xuất kinh doanh. Vốn chủ sở hữu được hình thành từ hai bộ phận:
- Vốn đầu tư của chủ sở hữu: là phần vốn mà chủ sở hữu đầu tư vào DN thông qua các hình thức góp vốn. Vốn đầu tư của chủ sở hữu bao gồm vốn góp ban đầu và số vốn góp bổ sung.
- Lợi nhuận giữ lại: phản ánh bộ phận lợi nhuận sau thuế từ kết quả kinh doanh hàng năm do các chủ sở hữu DN thoả thuận giữ lại tái đầu tư nhằm bổ sung tăng vốn kinh doanh dài hạn.
Việc sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu có những ưu điểm nổi bật sau:
+ DN thường không phải trả khoản lãi cố định cho chủ sở hữu vốn, vì vậy tránh được áp lực phải thanh toán gốc và lãi theo kỳ hạn như với sử dụng vốn vay. Điều này giúp DN giảm bớt áp lực về tài chính khi hoạt động kinh doanh của DN gặp khó khăn.
+ DN được quyền sử dụng, chi phối lâu dài trong các hoạt động đầu tư và kinh doanh. Vì vậy, khi một DN chủ yếu sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu, ít
19
phụ thuộc vào nguồn vốn từ bên ngoài cũng đồng nghĩa với việc DN có mức độ tự chủ tài chính cao, và ngược lại.
+ DN chủ động trong đầu tư, nắm bắt kịp thời các thời cơ trong kinh doanh. Ngược lại, nếu sử dụng vốn vay để thực hiện đầu tư thì DN buộc phải giải trình phương án sử dụng vốn vay có hiệu quả được sự chấp thuận của bên cấp tín dụng. Do đó vốn chủ sở hữu thường là nguồn tài trợ chính cho các dự án đầu tư mạo hiểm như phát triển sản phNm mới, tìm kiếm thị trường mới…
Bên cạnh những điểm lợi, việc sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu cũng có những mặt bất lợi sau:
+ Hiệu quả sử dụng thường không cao. Do không phải hoàn trả gốc và lãi theo kỳ hạn cố định khi sử dụng vốn chủ sở hữu dẫn đến không tạo áp lực cho ban lãnh đạo DN trong việc cân nhắc, tính toán sử dụng vốn tiết kiệm, đạt hiệu quả đầu tư cao.
+ Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu thường cao. So với chủ nợ thì chủ sở hữu chịu rủi ro cao hơn do chỉ được phân chia lợi nhuận và hoàn vốn cuối cùng, vì vậy tỷ suất sinh lời đòi hỏi của chủ sở hữu sẽ cao hơn nhiều so với chủ nợ. Ngoài ra, việc thu nhập của các chủ sở hữu không được khấu trừ khi xác định thuế thu nhập DN càng làm cho chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cao hơn so với chi phí sử dụng nợ vay.
+ Nguồn vốn chủ sở hữu thường gắn liền với quyền quản lý và kiểm soát DN vì vậy việc huy động thêm nguồn vốn từ chủ sở hữu DN có thể gặp phải những khó khăn do chủ sở hữu hiện hành không muốn chia sẻ quyền quản lý và điều hành đối với các hoạt động của DN.
Nợ phải trả (hay vốn nợ): là thể hiện bằng tiền những nghĩa vụ tài chính mà DN có trách nhiệm phải thanh toán cho các chủ thể có liên quan đến hoạt động kinh doanh của DN.
Dựa vào tính chất của các khoản nợ có thể chia nợ phải trả của DN thành nợ vay, nợ phải trả nhà cung cấp và nợ chiếm dụng.
20
- Nợ vay (nguồn vốn tín dụng): bao gồm các khoản vay ngắn hạn và dài hạn như vay của ngân hàng, của các tổ chức tín dụng, vay thông qua phát hành trái phiếu DN, thuê tài chính v.v.. Những đặc điểm chủ yếu của nguồn vốn tín dụng là: (i) Thời hạn linh hoạt; (ii) Buộc phải trả lãi và gốc đúng hạn;
(iii) Điều kiện sử dụng khắt khe; (iv) Thường phải thế chấp tài sản bảo đảm giá trị tiền vay.
- Việc sử dụng nợ vay có những điểm lợi cơ bản là:
+ Chi phí sử dụng nợ vay là cố định và thường thấp hơn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu.
+ Có thể phát huy tác dụng tích cực của đòn bNy tài chính trong việc khuếch đại tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu của công ty nếu sử dụng nợ vay có hiệu quả.
+ Sử dụng nợ vay giúp DN tận dụng được lợi ích của “Tấm chắn thuế”
do lãi vay được coi là khoản chi phí hợp lý và được khấu trừ khi tính thuế thu nhập DN.
+ Chủ nợ không có quyền tham gia kiểm soát công ty.
Tuy nhiên, việc sử dụng nợ vay sẽ có bất lợi: (i) làm tăng nguy cơ rủi ro tài chính đối với DN do không chắc chắn khả năng thanh toán đúng hạn các khoản vốn và lãi vay; (ii) nếu sử dụng nợ vay kém hiệu quả (BEP thấp hơn lãi suất tiền vay) sẽ dẫn tới nguy cơ làm giảm nhanh thu nhập của các chủ sở hữu DN; (iii) việc huy động nợ vay của các DN cũng chỉ có giới hạn, do các chủ nợ thường đưa ra các quy định về hạn mức tín dụng theo từng khách hàng nhằm phòng ngừa và hạn chế rủi ro tín dụng.
- Nợ phải trả nhà cung cấp: Nợ phải trả nhà cung cấp là các khoản nợ phát sinh khi DN mua chịu vật tư, hàng hóa của nhà cung cấp và sẽ phải thanh toán theo thời hạn thỏa thuận trên hợp đồng mua bán. Đặc điểm cơ bản của nguồn vốn này là: (i) chủ yếu dựa trên cơ sở tín chấp, không cần có tài sản đảm bảo như đối với vốn vay, (ii) thời hạn sử dụng ngắn, (iii) quy mô nguồn
21
vốn phụ thuộc vào uy tín của DN đối với các nhà cung cấp. Sử dụng nguồn nợ phải trả nhà cung cấp giúp DN đáp ứng kịp thời, nhanh chóng nhu cầu về vật tư, hàng hóa cho hoạt động kinh doanh. Tuy nhiên, nguồn vốn này thường phải chịu chi phí sử dụng vốn ở mức khá cao do DN phải chịu lãi suất trả chậm hoặc không được hưởng chiết khấu thanh toán khi thanh toán tiền ngay.
Ngoài ra, việc phát sinh các khoản nợ phải trả nhà cung cấp còn dẫn đến tình trạng nợ nần dây dưa giữa các DN.
- Nợ chiếm dụng (nguồn vốn chiếm dụng): là những khoản phải trả, phải nộp nhưng chưa đến kỳ hạn thanh toán nên DN được phép sử dụng hợp pháp trong một thời hạn nhất định. Các khoản phải trả, phải nộp bao gồm: các khoản nợ lương công nhân viên, nợ thuế, các khoản phải trả phải nộp khác...Những đặc điểm cơ bản của nguồn vốn này là: (i) Thời hạn sử dụng ngắn; (ii) Quy mô chiếm dụng không lớn; (iii) điều kiện sử dụng dễ dàng; (iv) thường không phải mất chi phí sử dụng vốn.
- Những điểm lợi khi sử dụng nguồn vốn chiếm dụng:
+ Tiết kiệm chi phí sử dụng vốn do không phải trả lãi như sử dụng vốn vay.
+ Giúp DN sử dụng vốn một cách linh hoạt hơn, tận dụng được nguồn vốn nhàn rỗi, nâng cao hiệu quả sử dụng vốn.
- Những điểm bất lợi:
+ Quy mô nguồn vốn chiếm dụng không lớn và thời gian chiếm dụng thường ngắn.
+ Việc lạm dụng sử dụng nguồn vốn chiếm dụng sẽ làm tăng nguy cơ rủi ro tài chính đối với DN.
Căn cứ vào thời gian huy động và sử dụng vốn: nguồn vốn được phân loại thành nguồn vốn thường xuyên và nguồn vốn tạm thời. Trong đó:
Nguồn vốn tạm thời (ngắn hạn): là các nguồn vốn có tính chất ngắn hạn (thường có thời gian sử dụng dưới một năm) DN có thể sử dụng để đáp ứng các nhu cầu về vốn có tính chất tạm thời phát sinh trong hoạt động kinh
22
doanh. Nguồn vốn tạm thời thường bao gồm các khoản vay ngắn hạn ngân hàng và các tổ chức tín dụng, các khoản nợ ngắn hạn khác (các khoản phải nộp, phải trả hoặc phải thanh toán ngắn hạn…)
- Việc sử dụng nguồn vốn tạm thời có những ưu điểm chủ yếu là:
+ Chi phí sử dụng nguồn vốn tạm thời (ngắn hạn) thường thấp hơn so với chi phí sử dụng nguồn vốn thường xuyên, thậm chí không mất chi phí đối với các nguồn vốn chiếm dụng tạm thời như: phải trả người lao động, tiền thuế phải nộp, bảo hiểm xã hội phải nộp…
+ Sử dụng nguồn vốn tạm thời giúp cho DN có thể điều chỉnh một cách linh hoạt cơ cấu nguồn vốn của DN theo sự biến động của tình hình thị trường.
- Những điểm bất lợi trong sử dụng nguồn vốn tạm thời + Áp lực phải thanh toán đúng hạn.
+ Làm giảm các hệ số khả năng thanh toán, tăng rủi ro tài chính cho DN.
Nguồn vốn thường xuyên (dài hạn): là tổng thể các nguồn vốn có tính chất ổn định mà DN có thể sử dụng vào hoạt động kinh doanh. Nguồn vốn này thường được sử dụng để mua sắm, hình thành tài sản cố định (TSCĐ) và một bộ phận tài sản lưu động thường xuyên cần thiết cho hoạt động kinh doanh của DN.
Nguồn vốn thường xuyên của DN tại một thời điểm được xác định như sau:
Nguồn vốn thường xuyên = Vốn chủ sở hữu + Nợ dài hạn
Hoặc: Nguồn vốn thường xuyên = Giá trị tổng tài sản của DN – Nợ ngắn hạn Trên cơ sở xác định nguồn vốn thường xuyên của DN còn có thể xác định nguồn vốn lưu động thường xuyên (NWC) của DN.
Nguồn vốn lưu động thường xuyên là bộ phận nguồn vốn thường xuyên dùng để hình thành, hay tài trợ cho tài sản lưu động thường xuyên cần thiết trong hoạt động kinh doanh của DN.
23
Nguồn vốn lưu động thường xuyên của một DN tại một thời điểm được xác định theo các công thức:
Nguồn vốn lưu động
thường xuyên = Nguồn vốn
thường xuyên – Tài sản dài hạn Hoặc:
Nguồn vốn lưu động
thường xuyên = Tài sản
ngắn hạn – Nợ
ngắn hạn
Nếu NWC < 0, có nghĩa DN đã vi phạm nguyên tắc tài trợ vốn hay nói cách khác DN đã dùng nguồn có tính chất ngắn hạn để đầu tư tài sản dài hạn.
Trường hợp này đặc biệt nguy hiểm đối với các DN hoạt động trong lĩnh vực sản xuất do đầu tư một lượng vốn lớn vào tài sản dài hạn.
Nếu NWC >0, có nghĩa DN đã dùng một phần nguồn dài hạn để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động thường xuyên. Để đánh giá chính xác hơn mức độ rủi ro thanh toán của DN cần căn cứ vào mức chênh lệch giữa nguồn vốn lưu động thường xuyên với nhu cầu vốn lưu động thường xuyên của DN.
- Những điểm lợi trong sử dụng nguồn vốn thường xuyên:
+ Đây là nguồn vốn có tính chất ổn định hơn nguồn vốn tạm thời do thời gian sử dụng vốn dài vì vậy thường được sử dụng để đầu tư vào các dự án dài hạn, đầu tư mua sắm, trang bị TSCĐ và một bộ phận tài sản lưu động thường xuyên cần thiết cho hoạt động kinh doanh của DN.
+ Là cơ sở hình thành nguồn vốn lưu động thường xuyên, tạo ra mức độ an toàn của DN trong kinh doanh.
+ Không ảnh hưởng tới các hệ số khả năng thanh toán trong ngắn hạn của DN, giảm áp lực thanh toán trong ngắn hạn của DN.
- Những điểm bất lợi
+ Chi phí sử dụng nguồn vốn thường xuyên thường cao hơn so với chi phí sử dụng nguồn tạm thời.
