Chương 1. TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN
1.3. Phương pháp nghiên cứu
1.3.1. Giả thuyết nghiên cứu
1.3.1.1. Giả thuyết nghiên cứu về các nhân tố tác động đến CCNV của DNTP NY
Nghiên cứu dựa trên khung lý thuyết tĩnh về đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng trong các lý giải về các nhân tố ảnh hưởng đến CCNV của DN, bao gồm các nhóm yếu tố thuộc về đặc điểm của DN: quy mô, cơ cấu tài sản, khả năng sinh lời, tốc độ tăng trưởng, tính thanh khoản và yếu tố sở hữu. Cụ thể:
- Quy mô DN được xem là có ảnh hưởng đến CCNV của DN nói chung và DNTP NY nói riêng. Theo lý thuyết đánh đổi, DN có quy mô lớn thường có chi phí phá sản thấp nên có hệ số nợ cao. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng quy mô DN có tác động thuận chiều đến mức độ sử dụng nợ vay của DN. Những DN lớn có khả năng tận
dụng lợi thế kinh tế nhờ quy mô khi vay nợ dài hạn cũng như có vị thế thị trường cao hơn các DN nhỏ trong các hợp đồng tín dụng. Đồng thời, quy mô có thể là một tín hiệu giúp các nhà đầu tư trên thị trường nhận diện về DN. Mức độ bất cân xứng về mặt thông tin tại các DN lớn là nhỏ hơn so với các DN nhỏ do các DN lớn sẵn lòng cung cấp nhiều thông tin cho các nhà đầu tư trên thị trường. Do vậy, chi phí liên quan đến việc sử dụng nợ vay và vốn cổ phần có quan hệ ngược chiều với quy mô DN. Mặt khác, do DN lớn thường có mức độ đa dạng hoá cao hơn DN nhỏ cũng như tính ổn định của dòng tiền cao hơn, xác suất phá sản của những DN lớn sẽ thấp hơn. Với những đặc điểm này, DN có quy mô lớn có xu hướng sử dụng nợ vay nhiều hơn.
Tuy nhiên, theo lý thuyết bất cân xứng thông tin, DN có quy mô lớn có thông tin minh bạch, vấn đề bất cân xứng thông tin được giảm thiểu nên có thể phát hành cổ phiếu nhiều hơn. Có thể thấy, quy mô DN là nhân tố có tác động đa chiều tới CCNV của DN.
Từ những lập luận trên, tác giả đề xuất giả thuyết H1.1:Về mối quan hệ đa chiều giữa quy mô DN với mức độ sử dụng nợ vay trong CCNV của các DNTP NY.
- Tốc độ tăng trưởng: Lý thuyết người đại diện gợi ý về sự liên quan giữa việc sử dụng nợ với xu hướng phát triển và tốc độ tăng trưởng khi phát sinh các mâu thuẫn lợi ích giữa chủ nợ và các cổ đông (Jensen và Meckling, 1976). Khi đó các DN có tốc độ tăng trưởng cao sẽ xung đột với chủ nợ bên ngoài. Tuy nhiên, nghiên cứu Cassar (2010) cho rằng vấn đề này sẽ được giảm bớt nếu các DN sử dựng nợ ngắn hạn thay vì nợ dài hạn. Do đó, kỳ vọng mối quan hệ tích cực giữa tốc độ tăng trưởng với CCNV.
Bên cạnh đó, chính việc gia tăng hệ số nợ trong CCNV hoặc sử dụng nguồn vốn vay ngân hàng có thể liên quan đến tốc độ tăng trưởng cũng như niềm tin đối với các cơ hội đầu tư của DN. Với lập luận này, trong điều kiện các DNTP NY ở Việt Nam hiện nay, tác giả đề xuất:
Giả thuyết H1.2: Tốc độ tăng trưởng có ảnh hưởng thuận chiều đến CCNV của DNTP NY.
- Cơ cấu tài sản: Cơ cấu tài sản thể hiện ở tỷ lệ đầu tư TSNH và TSDH trên tổng tài sản. Tùy vào đặc điểm sản xuất kinh doanh mà cơ cấu tài sản của các DN sẽ khác nhau. Các DN sản xuất phải đầu tư máy móc, thiết bị, dây chuyền sản xuất lớn hơn thì đòi hỏi TSCĐ lớn, còn các DN hoạt động thương mại, dịch vụ thì cơ cấu TSNH lớn
hơn. Cơ cấu tài sản và CCNV có mối quan hệ chặt chẽ đòi hỏi sự tương thích về mặt thời gian, TSCĐ thường được tài trợ bằng nguồn vốn dài hạn, ổn định và chủ động, vì vậy, tỷ trọng TSCĐ càng lớn hệ số vốn chủ sở hữu của DN càng cao, có nghĩa là DN sẽ sử dụng ít nợ hơn.
Cùng quan điểm đó, trong một nghiên cứu thực nghiệm của Phan Thanh Hiệp (2016) với mẫu nghiên cứu là 95 DN công nghiệp niêm yết ở Việt Nam cũng đã chỉ ra rằng tỷ trọng TSCĐ có mối quan hệ ngược chiều với hệ số nợ.
Trong bối cảnh của ngành thực phẩm tại Việt Nam, tác giả cho rằng cơ cấu tài sản có tác động ngược chiều đến mức độ sử dụng nợ vay trong nguồn tài trợ của các DNTP NY. Nghiên cứu đề xuất:
Giả thuyết H1.3: về mối quan hệ ngược chiều của tỷ trọng TSCĐ trong tổng tài sản với hệ số nợ của các DNTP NY.
- Tính thanh khoản: Các DN có khả năng thanh khoản thấp có thể phải đối mặt với các chi phí kiệt quệ tài chính cao hơn, do đó nên sử dụng ít nợ hơn và ngược lại.
Nhận định này cũng phù hợp với các gợi ý từ lý thuyết gốc về CCNV. Theo lý thuyết đánh đổi tĩnh, khi xét đến khía cạnh thuế, dòng tiền mặt biến động mạnh hơn làm giảm khả năng mà các lá chắn thuế sẽ được sử dụng một cách đầy đủ. Hơn nữa, khi khả năng rủi ro cao có thể được nhận biết dựa trên sự thiếu trôi chảy của dòng tiền cũng như khả năng thanh toán ngắn hạn kém sẽ gây hại cho các bên liên quan đến các khoản đầu tư. Do đó liên quan đến vấn đề này, lý thuyết trật tự phân hạng cũng gợi ý các DN có rủi ro thanh khoản cao hơn nên sử dụng ít nợ hơn. Vấn đề này cũng được coi là phù hợp với trường hợp các DNTP NY ở Việt Nam. Vì vậy nghiên cứu đề xuất:
Giả thuyết H1.4 về mối quan hệ ngược chiều giữa tính thanh khoản với CCNV của DNTP NY.
- Khả năng sinh lời: Thực tế cho thấy không có kết quả duy nhất khi đánh giá sự tác động của khả năng sinh lời đến CCNV của DN. Lý thuyết đánh đổi cho rằng DN có khả năng sinh lời cao nên vay nợ nhiều hơn do nhu cầu hưởng lá chắn thuế từ nợ vay. Lý thuyết người đại diện có cùng quan điểm khi cho rằng nợ vay là công cụ đảm bảo nhà quản lý sẽ phân phối lợi nhuận, giảm dòng tiền tự do dồi dào, từ đó hạn chế hành vi trục lợi nhằm phục vụ lợi ích cá nhân. Ngược lại, lý thuyết trật tự phân
hạng cho rằng DN có khả năng sinh lời cao có xu hướng sử dụng ít nợ vay hơn do DN sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội sinh trước.
Trong bối cảnh của ngành thực phẩm tại Việt Nam, tác giả cho rằng khả năng sinh lời có tác động ngược chiều đến mức độ sử dụng nợ vay của các DNTP NY.
Nghiên cứu đề xuất:
Giả thuyết H1.5: về mối quan hệ ngược chiều giữa khả năng sinh lời và CCNV của các DNTP NY
- Yếu tố sở hữu: Nghiên cứu về sự tác động của yếu tố sở hữu đến việc lựa chọn chính sách tài trợ được thực hiện tại thị trường tài chính phát triển cũng như các thị trường đang phát triển. Tại Úc, Brailsford và cộng sự (2002) sử dụng số liệu của những DNNY để xem xét mối tương quan giữa yếu tố sở hữu và các chính sách tài chính DN.
Kết quả cho thấy tỷ lệ sở hữu của những cổ đông lớn bên ngoài làm tăng hệ số nợ của DN. Tương tự, Margaritis & Psillaki (2010) cũng quan sát thấy mối quan hệ thuận chiều giữa mức độ tập trung của quyền sở hữu với mức độ sử dụng nợ vay. Về tác động của sở hữu Nhà nước đến CCNV, Bhabra và cộng sự (2008) nghiên cứu CCNV của các DN NY tại Trung Quốc giai đoạn 1992 đến 2001 chỉ ra rằng sở hữu nhà nước và sự hiện diện của các cổ đông pháp nhân có tác động thuận chiều đến mức độ sử dụng nợ vay của DN. Li và các cộng sự (2009) cũng đưa ra những kết quả tương tự khi cho thấy mối tương quan thuận chiều giữa sở hữu nhà nước với mức độ sử dụng nợ vay dài hạn tại các DN không NY tại Trung Quốc.
Trong bối cảnh của nến kinh tế Việt Nam nói chung và ngành thực phẩm nói riêng, khi nghiên cứu tác động của yếu tố sở hữu đến việc chọn lựa CCNV, tác giả cho rằng mức độ tập trung quyền sở hữu cũng như tỷ lệ sở hữu của nhà quản trị có tác động đến mức độ sử dụng nợ vay trong CCNV của các DNTP NY. Nghiên cứu đề xuất:
Giả thuyết H1.6: DNTP NY có sở hữu Nhà nước có xu hướng tăng sử dụng nợ vay.
Các giả thuyết nghiên cứu về tác động của các nhân tố đến CCNV của các DNTP được tóm tắt ở bảng 1.1:
Bảng 1.1. Các giả thuyết của mô hình nghiên cứu tác động của các nhân tố đến CCNV của DNTP NY
TT Nội dung giả thuyết Kỳ vọng
về dấu Cơ sở trích dẫn
H1.1
Mối quan hệ đa chiều giữa quy mô DN với mức độ sử dụng nợ vay trong CCNV của các DNTP NY.
+ Kester (1986), Titman và Wessels (1988)
- Mash (1982), Rajan và Zingales (1995), Chittenden và cộng sự (1996)
H1.2
Tốc độ tăng trưởng có ảnh hưởng thuận chiều đến CCNV của DNTP NY.
+ Ross (1977), Titman và Wessels (1988), Lang và cộng sự (1996)
H1.3
Mối quan hệ ngược chiều của tỷ trọng TSCĐ trong tổng tài sản với hệ số nợ của các DNTP NY.
- Frank và Goyal (2009) Phan Thanh Hiệp (2016)
H1.4
Mối quan hệ ngược chiều giữa tính thanh khoản với CCNV của DNTP NY.
- Chittenden et al (1996)
H1.5
Mối quan hệ ngược chiều giữa khả năng sinh lời và CCNV của các DNTP NY
- Fozia Memon, Niaz Ahmed Bhutto và Ghulam Abbas (2012), Aboor (2005), Bontis và cộng sự (20000
H1.6
DNTP NY có sở hữu Nhà nước có xu hướng tăng sử dụng nợ vay.
+ Brailsford và cộng sự (2002), Bhabra và cộng sự (2008), Li và các cộng sự (2009) ,Margaritis & Psillaki (2010),
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
1.3.1.2. Giả thuyết nghiên cứu về tác động của CCNV đến tỷ suất sinh lời vốn CSH của DNTP NY
Dựa trên tổng quan nghiên cứu về tác động của CCNV đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu, tác giả đề xuất giả thuyết H2.1: CCNV với hệ số nợ cao có ảnh hưởng tích cực đến tỷ suất sinh lời vốn CSH (ROE).
Tương tự như các giả thuyết liên quan được trình bày trong nội dung các nhân tố ảnh hưởng đến CCNV, nghiên cứu cũng kiểm soát một số các yếu tố liên quan được đề cập trong các nghiên cứu hiện có. Cụ thể:
- Ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp: Quy mô DN được xem là có ảnh hưởng đa chiều đến ROE. Các nghiên cứu của Rami Zeitun và Gary Gang Tian (2007); Taani và Banykhaled (2011); Adekunle và Kajola (2010); Odalo và cộng sự (2016) đồng quan điểm khi cho rằng quy mô DN có quan hệ cùng chiều với ROE.
Trong khi đó, nghiên cứu Fozia Memon, Niaz Ahmed Bhutto và Ghulam Abbas (2012) lại cho rằng quy mô DN có quan hệ ngược chiều với ROE.
Trong bối cảnh các DNTP NY ở Việt Nam, các DN thuộc nhóm có quy mô lớn có xu hướng sử dụng ít nợ hơn, do đó không phát huy hết được tác động của đòn bẩy tài chính. Trên cơ sở những lập luận đó, nghiên cứu đề xuất:
Giả thuyết H2.2: Quy mô của các DNTP NY có ảnh hưởng ngược chiều đến ROE.
- Ảnh hưởng của cơ cấu tài sản: Cơ cấu tài sản và CCNV của DN cần đảm bảo sự tương thích về thời gian. Do đó các DN có tỷ trọng TSCĐ cao thường có xu hướng tài trợ từ nguồn vốn CSH thay vì đi vay. Đó cũng chính là quan điểm của Rami Zeitun và Gary Gang Tian (2007); Fozia Memon, Niaz Ahmed Bhutto và Ghulam Abbas (2012) và cũng được coi là phù hợp trong bối cảnh các DNTP NY ở Việt Nam, đặc biệt là các DN có quy mô lớn. Vì vậy, nghiên cứu đề xuất:
Giả thuyết H2.3: Cơ cấu tài sản của các DNTP có ảnh hưởng ngược chiều đến ROE
- Ảnh hưởng của yếu tố sở hữu: Trên thế giới, các nghiên cứu về mối quan hệ giữa yếu tố sở hữu và hiệu quả hoạt động với các phương pháp và phạm vi nghiên cứu khác nhau đưa đến các kết quả khác nhau tại các quốc gia khác nhau. Capobianco và
Christiansen (2011), Shleifer (1998) đưa ra tác động bất lợi của sở hữu Nhà nước cho hoạt động của công ty. Thomsen và Perdersen’s (2000) nghiên cứu 20 nước ở châu Âu cho thấy rằng, quyền sở hữu của Chính phủ có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty. Tại Việt Nam, nghiên cứu của Lê Đức Hoàng (2015) cũng chỉ ra rằng tồn tại mối quan hệ tiêu cực giữa sở hữu Nhà nước và hiệu quả hoạt động của công ty. Trong bối cảnh các DNTP NY ở Việt Nam tác giả cũng cho rằng, SHNN có quan hệ tiêu cực đến hiệu quả kinh doanh của DN với chỉ tiêu đại diện là ROE. Vì vậy, nghiên cứu đề xuất:
Giả thuyết H2.4: Yếu tố SHNN có quan hệ ngược chiều đến ROE của các DNTP NY.
Các giả thuyết nghiên cứu về tác động của các nhân tố đến CCNV của các DNTP được tóm tắt ở bảng 1.2:
Bảng 1.2. Các giả thuyết của mô hình nghiên cứu tác động của CCNV tới ROE của DNTP NY
TT Nội dung giả thuyết Kỳ vọng
về dấu Cơ sở trích dẫn H2.1 CCNV với hệ số nợ cao có ảnh
hưởng tích cực ROE
+ Modigliani và Miller (1963);
Petersen và Rajan (1994), Roden và Lewellen (1995); Ooi (1999) Ghosh (2000); Abor (2005); Nour (2012);
Mitani (2014) H2.2 Quy mô của các DNTP NY có ảnh
hưởng ngược chiều đến ROE.
- Mash (1982), Rajan và Zingales (1995), Chittenden và cộng sự (1996); Fozia Memon, Niaz Ahmed Bhutto và Ghulam Abbas (2012) H2.3 Cơ cấu tài sản của các DNTP có
ảnh hưởng ngược chiều đến ROE
- Rami Zeitun và Gary Gang Tian (2007); Fozia Memon, Niaz Ahmed Bhutto và Ghulam Abbas (2012) H2.4 Yếu tố SHNN có quan hệ tiêu cực
đến ROE của các DNTP NY.
- Thomsen và Perdersen’s (2000), Lê Đức Hoàng (2015)
Nguồn: Tổng hợp của tác giả